Felipe Rassi, especialista en el mercado financiero, observa con especial atención un fenómeno en el mercado brasileño: Brasil convive desde hace varios ciclos con algunas de las tasas de interés reales más altas del mundo, y los efectos sobre la calidad de las carteras de crédito corporativo no son lineales. Se acumulan silenciosamente y se manifiestan de forma concentrada cuando el ciclo finalmente pasa factura.
Se trata de un punto de inflexión que los analistas de crédito conocen bien, pero que rara vez logran prever con precisión: el momento en que una estructura de capital que funcionaba razonablemente bien en un entorno de tasas moderadas comienza a desintegrarse bajo el peso del costo financiero acumulado.
¿Por qué empresas saludables se vuelven morosas sin haber cambiado nada en su negocio?
Felipe Rassi señala que la respuesta está en la matemática del endeudamiento en un entorno de tasas elevadas durante un período prolongado. Una empresa que contrajo una deuda con un spread razonable sobre una tasa de referencia que posteriormente se duplicó no cambió su operación, no perdió clientes ni redujo su margen bruto. Sin embargo, su resultado financiero se deterioró hasta el punto de que el servicio de la deuda puede volverse incompatible con la generación de caja operativa.
En la práctica, este mecanismo afecta de manera asimétrica a empresas con diferentes perfiles de endeudamiento. Las compañías con deuda predominantemente a tasa fija y de largo plazo absorben el impacto de las tasas de forma gradual, a medida que las obligaciones antiguas vencen y necesitan ser refinanciadas. Por otro lado, las empresas con deuda indexada a tasas variables sienten el impacto inmediatamente en su flujo de caja, sin tiempo para adaptarse.
¿Qué sectores acumulan mayor vulnerabilidad en este escenario?
Como destaca Felipe Rassi, los sectores con ciclos de inversión largos y retornos más lentos son los más expuestos. Esto se debe a que la infraestructura, el real estate corporativo y las industrias con altos niveles de activos fijos y márgenes operativos moderados acumulan una vulnerabilidad creciente cuando el período de tasas elevadas se prolonga más allá de lo previsto en la planificación financiera original.
El comercio minorista de mediano porte presenta un perfil de riesgo diferente, pero igualmente relevante. Los márgenes comprimidos por la inflación de costos, el capital de trabajo financiado a tasas elevadas y un consumidor con ingresos reales presionados crean una combinación que transforma créditos aparentemente sólidos en candidatos a una reestructuración.
¿Cómo reacciona el mercado de NPL ante este tipo de deterioro sistémico?
En el momento en que la morosidad corporativa aumenta por razones estructurales vinculadas al entorno de tasas de interés, el mercado de créditos en dificultades enfrenta un desafío específico: el volumen de activos disponibles aumenta, pero la calidad promedio de las carteras tiende a disminuir. Las empresas que llegan a una situación de estrés por exceso de costo financiero, y no por problemas operativos, presentan un perfil de recuperación diferente al de aquellas que entraron en dificultades por razones idiosincráticas.
Según destaca el especialista en mercado financiero Felipe Rassi, los fondos especializados en NPL deben ajustar sus modelos de valoración en este entorno. Esto se debe a que los supuestos de recuperación calibrados para ciclos normales pueden sobreestimar el valor de carteras compuestas principalmente por deudores que llegaron al estrés por la misma causa sistémica y que enfrentarán dificultades similares durante todo el proceso de recuperación.
Las tasas altas crean oportunidades para quienes saben dónde mirar
La presión de un entorno de tasas elevadas sobre el crédito corporativo no representa únicamente un problema. Para los inversionistas con capacidad de análisis y una estructura operativa adecuada, también constituye una fuente de oportunidades que no existirían en un entorno con un costo de capital más bajo.
Felipe Rassi enfatiza que navegar con éxito en este ciclo exige disciplina en la selección de activos, rigor en la valoración y paciencia para esperar que el proceso de recuperación se desarrolle al ritmo que permite el entorno, sin forzar resultados que las condiciones actuales aún no respaldan.
Autor: Diego Rodríguez Velázquez